타겟 주가, 영업이익률 개선에도 고평가 부담 지속

 

타겟 주가는 연초 이후 15% 상승하며 S&P 500(+6%)을 크게 웃돌고 있다. 2024년 영업이익률이 5.3%로 개선되며 지난해 부진(3.6%)에서 벗어난 점, 그리고 추가 개선 가이던스가 호재로 작용했다.

 

실적 발표 후 주가는 15% 급등했는데, 이는 시장이 영업이익률 개선에 주목한 결과로 풀이된다. 그러나 현 주가가 펀더멘털 대비 고평가 되진 않았는지 점검이 필요해 보인다.

 

경영진은 향후 10년간 연평균 매출 4% 성장, 영업이익률 6% 달성을 제시했다. 구체적으로는 기존점 증가, 신규 출점, 신사업 등을 성장 동력으로 꼽았다. 그러나 이런 목표치 달성 가능성은 불투명하다. 성장에 필요한 대규모 투자가 현금흐름에 부담으로 작용하면서 마진을 압박할 수 있기 때문이다. 특히 경쟁 심화와 수요 둔화가 가시화되는 상황에서 향후 실적 불확실성이 높아 보인다.

 

 

미래 먹거리 주력으로 성장 가속화 기대감 형성

 

최근 컨퍼런스콜에서 경영진은 새로운 유료 멤버십 'Target Circle 360'을 발표했다. 연 회비는 $99로 책정됐는데, 당일 배송 무제한 혜택이 주요 특징이다. 월마트(WMT), 아마존(AMZN) 등 경쟁사를 따라 당일 배송과 매끄러운 쇼핑 경험에 방점을 뒀다는 분석이다.

 

기존 무료회원의 구매액이 비회원 대비 5배 높은 점을 고려하면 추가 매출 증대 효과도 기대된다. 매출 성장과 영업이익 개선은 이 같은 멤버십 프로그램이 옴니 채널과 얼마나 시너지를 낼 수 있느냐에 달렸다.

 

멤버십을 신규 매출 동력으로 삼고, 온라인 트래픽 증가로 연결시키는 것이 관건이다. 다만 당일 배송 등 관련 수요 증가에 적절히 대응할 수 있을지는 미지수다. 물류센터 증설에 공을 들이고 있지만 여전히 95% 이상을 매장 물량에 의존하는 만큼, 월마트·아마존과 같은 수준의 배송 효율성 달성이 쉽지 않아 보인다.

 

여기에 팬데믹 이후 소비 트렌드 변화도 부담이다. 정부 지원금 축소, 주택 담보대출 금리 인상 등으로 가계지출이 줄어들고 있다. 또한 고객들의 'Value' 추구 경향이 높아지면서 저가 전략의 월마트에 비해 마진율 제고가 쉽지 않은 상황이다.

결론적으로 당분간 6%대 영업이익률 달성은 쉽지 않아 보인다. 일회성 비용 감축으로 마진이 개선된 건 사실이지만, 근본적 체질 개선으로 보기엔 이르다. 소매업 특성상 매출이 증가하지 않으면 수익성에 한계가 있기 마련인데, 당분간 실적 개선세가 뚜렷하진 않을 전망이다.

 

 

월마트 대비 ROIC 열위, 마진율 개선이 투자수익률 제고의 관건

 

ROIC 관점에서 살펴보면 타겟은 월마트에 한참 뒤처져 있다. 2024년 ROIC는 타겟 14.3%, 월마트 19.4%를 기록했다. 이는 월마트의 규모의 경제 효과가 반영된 결과로 풀이된다. 높은 구매력을 바탕으로 더 많은 매출을 일으키면서도, 상대적으로 적은 자본을 투입하고 있다.

 

반면 타겟은 '차별화된 고객 경험'에 방점을 두다 보니 상대적으로 투자 대비 매출 비율이 낮을 수밖에 없다. 높은 영업이익률로 투자수익률을 제고해야 하는 상황인 셈이다.

 

[타겟 vs 월마트 투자수익률 비교]

항목	산식	타겟	월마트
ROIC	NOPAT / IC	14.3%	19.4%
영업이익률	NOPAT / Revenue	3.9%	2.9%
자본회전율	Revenue / IC	3.7x	6.6x
유형자산회전율	Revenue / PP&E	5.5x	8.7x
운전자본회전율	Revenue / WC	26.5x	29.4x

 

타겟의 ROIC 열위는 자본회전율 격차에 기인한다. 매장 리뉴얼에 공을 들이다 보니 동일 매출 대비 더 많은 설비투자가 투입되는 구조다.

 

물론 높은 마진율로 이를 만회하는 중이지만, 6% 영업이익률 달성이 녹록지 않아 보인다. ROIC 제고를 위한 마진 방어가 핵심 변수가 될 전망이다.

 

두 회사의 ROIC 격차에는 규모의 경제로 인한 월마트의 우위가 반영된 것으로 분석된다. 즉, 월마트는 높은 구매력을 바탕으로 더 많은 매출을 일으키면서도 상대적으로 적은 자본을 투입하고 있다.

 

 

DCF 기반 적정 기업가치 $152, 현 주가 대비 7% 할인

 

[DCF 기반 타겟 적정가치 추정]

DCF 모델로 필자가 추정한 타겟의 적정 기업가치는 주당 $152로, 이는 현 주가 대비 7% 할인된 수준이다. 매출·마진율 부진이 장기화될 경우 추가 하락 리스크도 있어 보인다.

 

주요 가정은 다음과 같다:

• 단기 매출 둔화, 2027년부터 6% 영업이익률 달성
• EV/EBITDA 8배, 영구 성장률 3.87%
• ROIC는 점진적 개선(영업이익률 확대 반영)

또한 ROIC 기반으로 산출한 성장률은 2.1% 수준으로, 현재 시장이 투자수익률을 다소 과대평가하고 있음을 보여준다.

 

 

리스크 요인과 투자의견

 

타겟의 최대 리스크는 수요 둔화와 경쟁 심화에 따른 실적 부진이다. 월마트 등 가격경쟁력을 앞세운 업체들의 선전이 부담으로 작용할 수 있다. 아울러 매장 리모델링에 따른 투자비 증가도 현금흐름에 부담이 될 전망이다.

 

지속적인 ROIC 개선이 주가 상승의 관건이 될 것으로 보이나, 아직 실현 가능성을 낙관하긴 어려워 보인다. 중장기적 성장 방향성은 유효하나 당분간은 관망이 필요해 보인다.

 

종합적으로 타겟은 아직 매수하기엔 부담스러운 가격이다. 절대적 저평가 국면은 아니어서 리스크 대비 투자 매력은 낮아 보인다. 영업이익률 개선에도 불구하고 고평가 부담이 상존하는 만큼, 성장 가속화의 불확실성을 감안한 신중한 접근이 요구된다.

 

 

 

참고

Target Corporation: Improvements In Performance Will Be Difficult by Ling Ya Luo